Pourquoi Michael Dell a décidé de fuir la bourse

L'information avait fuité. Il n'en reste pas moins que l'annonce du rachat de Dell par le fonds Silver Lake avec l'appui de Michael Dell, le fondateur du constructeur texan, et celui de Microsoft (qui a consenti un prêt de 2 Md$) reste une opération marquante pour le marché. Car elle symbolise les efforts de transformation que doivent mener les grands noms du PC, un segment qui n'est plus le centre de gravité d'une industrie qui penche de plus en plus vers les terminaux mobiles. En 7 questions, retour sur une opération d'envergure (un rachat par effet de levier de 24,4 Md$, le plus gros enregistré depuis 2007) qui a toutes les chances d'avoir de nombreuses conséquences sur le marché.

1) Pourquoi Michael Dell opère-t-il un mouvement d'une telle ampleur ? Tout d'abord, Dell est une entreprise cotée depuis très longtemps. Quatre ans après sa création en 1984, la société rejoint en effet la bourse. La décision de Michael Dell est donc loin d'être anodine. Elle souligne en partie l'échec de la stratégie du fondateur de la société, de retour aux manettes depuis 2007. Depuis lors, à coups de rachats, Michael Dell tente de réorienter sa société vers le marché des solutions aux entreprises, notamment aux PME. Sans réellement convaincre pour l'instant. Et comme dans le même temps, Dell perd du terrain sur le marché du PC (en six ans, la société est passée de la 1ère à la 3ème place mondiale, avec une part de marché de 10,7 %) et que le marché des serveurs voit ses marges péricliter, le titre est boudé à Wall Street.

2) Pourquoi se détourner de la bourse ? Officiellement, un comité stratégique a été mis en place chez Dell afin d'étudier diverses options. Défendu par Michael Dell, le retrait de la cote était, selon ce comité, l'option la plus convaincante. En rachetant à la bourse des titres qui se sont effrités de plus de 30 % au cours des 5 dernières années, la société espère échapper à la pression "court-termiste" des marchés, focalisés sur les résultats trimestriels. "Ils pourront faire ce qu'ils souhaitent loin de la curiosité de Wall Street et de la SEC, explique Patrick Moorhead, analyste chez Moor Insights & Strategy, dans la presse américaine. A l'abri des radars, rendant plus difficile l'interprétation de leur stratégie par leurs concurrents." "La transformation de Dell est en cours, mais nous reconnaissons qu'elle va encore demander du temps, des investissements et de la patience, explique de son côté Michael Dell dans

un mémo interne. Je pense que nous y parviendrons mieux avec des partenaires qui fourniront un soutien de long terme aidant Dell à innover et à accélérer la stratégie de transformation de la société".

3) Quelle stratégie va adopter le constructeur ? L'intention de Michael Dell, telle qu'il l'explique dans le passage de son mémo ci-dessus, est relativement claire : avoir les mains libres pour transformer autant qu'il le souhaite la société qu'il a fondée il y a près de 30 ans. Nombre d'analystes s'attendent à voir le constructeur se détourner de l'activité grand public. Voire l'abandonner totalement. Comme l'explique Matthew Eastwood, du cabinet IDC dans les colonnes de CIO : "Je m'attends à voir Dell sortir du marché grand public, qui pèse environ 20 % de leur activité globale, et peut être également de celui de l'impression." Cette décision - qui se traduirait par une importante restructuration du groupe (donc par des licenciements) - permettrait à la société de clarifier son positionnement sur le créneau des entreprises, notamment des PME. La société doit notamment améliorer l'intégration des multiples solutions qu'elle a rachetées depuis 2007 et le retour aux commandes de son fondateur. En cinq ans, Dell a ainsi mis la main sur 25 entreprises, toutes tournées vers les systèmes d'information professionnels : dans les services (Perot System), les terminaux légers (Wyse), le stockage (Exanet, Ocarina, Compellent), l'intégration de Cloud (Boomi), la sécurité (SecureWorks, SonicWall, Quest) ou la gestion des datacenters (Scalent).

4) Quelles sont les lacunes que Dell doit combler ? Comme le montre la liste des rachats ci-dessus, l'intention de Michael Dell est bien de faire d'un constructeur de PC travaillant à marges minimales un acteur proposant des solutions de bout en bout aux entreprises. Un positionnement qui doit se traduire par une position renforcée dans le Cloud, où le constructeur ne dispose pas aujourd'hui d'une offre de Cloud public. Une position difficile à l'heure où la vente de serveurs devient moins rentable (les marges étant tombées sous la barre des 10 %) et où de grands acteurs du Cloud, comme Google et Amazon, ont la taille critique pour faire construire leurs propres machines. Dell dispose d'un projet de Cloud public (basé sur OpenStack) dont l'ouverture est

attendue au quatrième trimestre de cette année. La capacité de la société à percer sur ce segment apparaît cruciale pour son avenir.

5) Pourquoi Microsoft s'est-il associé à l'opération ? D'abord pressenti comme investisseur, Microsoft s'est finalement engagé dans l'opération en accordant un prêt de 2 Md$ à Dell. Une façon pour le premier éditeur mondial de ne pas trop froisser ses autres partenaires constructeurs de PC (voir ci-dessous). Malgré tout, la plupart des analystes s'attendent à ce que cet accord financier ait des conséquences opérationnelles, Microsoft n'ayant pas précisément le profil d'un investisseur financier. "Je pense que Dell fera des choses très intéressantes avec Microsoft sur le volet poste client", explique Rob Enderle, un analyste qui connaît très bien l'industrie. D'autant que les relations entre Microsoft et ses partenaires constructeurs ont beaucoup évolué. La relation exclusive d'hier tendant à se déliter, du fait de l'émergence des plates-formes mobiles. Le fait que Microsoft ait choisi de construire en propre les premières tablettes Surface est d'ailleurs révélateur de ce bouleversement. En investissant directement dans un de ses principaux distributeurs, Microsoft envoie à la fois un signal au marché - montrant sa volonté d'assumer son leadership sur l'écosystème Windows - et se rapproche de compétences clés dans la gestion d'une industrie qu'il ne maîtrise pas. Un atout qui peut s'avérer utile si le premier éditeur mondial décide de pousser les feux dans la construction de ses propres tablettes.

6) Quelles sont les conséquences pour les autres acteurs de l'industrie ? Comme le soulignent la plupart des analystes, les autres industriels du PC - HP, Lenovo mais aussi Acer, Toshiba ou Samsung - peuvent évidemment voir le choix de Microsoft d'un mauvais œil, le deal pouvant déboucher sur des relations privilégiées entre Microsoft et un de leurs principaux concurrents. HP, n°1 mondial des PC, s'est empressé de publier

un communiqué raillant le montage. Le Californien explique que Dell traverse "une longue période de transition et d'incertitudes qui sera dommageable pour ses clients. Avec une dette significative, la capacité de Dell à investir dans de nouveaux produits et services sera extrêmement limitée". Ceci dit, les questions que se pose Dell - et qui ont pour toile de fond la transformation du marché des terminaux -, HP ne peut les ignorer ; d'ailleurs,

selon le site Quartz, le conseil d'administration du géant étudierait en ce moment, parmi plusieurs options, l'éclatement du groupe en plusieurs entités.

7) Quels sont les risques pour Dell ? Par construction, la sortie de la cote de Dell est un rachat financé en grande partie par l'endettement de la société (même si le fonds Silver Lake apporte 1 Md$ et Michael Dell plusieurs centaines de millions issus de sa fortune personnelle). Dans le cas présent, on parle de 15 Md$ d'endettement supplémentaire pour Dell. Une somme qu'il faudra rembourser. Pour se faire, tout en se transformant selon les vœux de son fondateur, la société doit continuer à générer suffisamment de cash pour rembourser ses créanciers. Un poids qui pourrait freiner les restructurations et les investissements en R&D. Toutefois, dans le New York Times, A. M. Sacconaghi, un analyste de Bernstein Research, estime que les remboursements de dette seront inférieurs à ce que Dell versait en dividendes et en rachat d'actions (afin de soutenir le cours) : "la charge de la dette est supportable, explique-t-il, tant que le flux de trésorerie venant de l'activité PC tient bon".